지금은 1996인가, 2000인가

지난 두 달간 미국 증시에 들어온 개인 자금이 800억 달러입니다. 10년 만의 최대 규모이고, 2024년과 2025년 월평균의 2배가 넘습니다.

S&P500은 3월 이후 20% 가까이 오르며 사상 최고 부근입니다. 동시에 실러 PER이 39.8까지 올라 역대 2위권에 도달했습니다.

역사 평균이 32 정도인데 지금은 40에 가깝습니다. 1929년 대공황 직전(약 32)은 이미 넘었고, 역대 최고였던 1999년 12월의 44.2에 바짝 다가섰습니다.

언론은 이걸 '광기'라고 부릅니다. 1999년, 2007년과 비교하는 헤드라인이 쏟아집니다.

그런데 여기서 중요한 사실이 하나 있는데, 그 헤드라인이 처음 나온 게 아니라는 점입니다.

지금과 똑같은 버블 경고가 2025년 7월에도 있었습니다. 그런데 그 후 S&P500은 추가로 25% 더 올랐습니다.

더 거슬러 올라가면 1996년에도 잡지 표지가 '역사상 가장 뜨거운 시장'을 외쳤습니다. 당시 연준 의장 그린스펀이 직접 '비이성적 과열'이라고 경고했죠. 이미 5년간 130% 오른 뒤였습니다.

그런데 그 경고 후에도 S&P500은 2000년 3월까지 추가로 130% 더 올랐습니다. 그러고 나서야 닷컴 버블로 50% 빠졌습니다.

시장은 당신이 버틸 수 있는 것보다 더 오래 비이성적일 수 있습니다. 지금 시장에도 그대로 적용되는 말입니다.

그래서 진짜 질문은 버블이냐 아니냐가 아니라, 지금이 1996에 가까운가 2000에 가까운가입니다. 그리고 이건 꽤 정확하게 답할 수 있습니다.

미국 실질 GDP 성장률은 현재 2.7% 수준입니다. 중동 전쟁에도 불구하고 그렇고, 연준은 2분기에 4%까지 올라갈 수 있다고 봅니다. 1990년대와 같은 강세장 조건입니다.

지난 40년을 보면 경제 성장률이 지금 수준일 때 증시는 항상 강세장이었습니다. 증시가 빠진 건 성장률이 꺾이거나 침체로 갈 때뿐이었죠.

그 핵심 지표가 고용인데, 미국은 지금도 매달 12만 건 이상 일자리를 만들고 있습니다. 2021년 고점보다는 식었지만 침체를 알리는 신호는 아닙니다.

소비가 미국 경제의 70%인데, 일자리가 늘면 소비가 늘고 소비가 경제를 끌어올립니다. 과거 모든 침체는 고용이 마이너스로 꺾인 뒤에 왔습니다. 지금은 그게 아닙니다.

여기가 진짜 리스크입니다.

미국 인플레이션은 2026년 들어 2.4%에서 3.8%로 올랐습니다. 연준 목표 2%에서 점점 멀어지는 中.

이게 왜 중요하냐면, 1990년대 말이 똑같았기 때문입니다.

당시에도 연준은 인플레가 내려오는 동안 금리를 천천히 내렸고, 그게 증시를 띄웠습니다. 그런데 인플레가 1.5%에서 3.7%로 오르자 연준은 방향을 틀어 금리를 올리기 시작했습니다. 그게 버블 종료의 시작이었죠.

지금 우리는 비슷한 위치에 있습니다.

여기서 가장 중요한 포인트가 있습니다.

금리 인상은 시차를 두고 작동합니다. 보통 12개월에서 14개월입니다.

1990년대 말을 봅시다. 연준이 금리를 올린 건 1999년 1월인데, 고용이 꺾이기 시작한 건 2000년 3월부터입니다. 무려 14개월 뒤죠.

그리고 그 14개월 동안 S&P500은 25% 더 올랐습니다.

이유는 단순합니다. 높아진 차입비용이 경제에 스며들어서 기업이 실제로 사람을 줄이기까지는 시간이 걸립니다. 연준이 금리를 올린다고 기업이 다음 날 바로 해고하지 않으니까요.

즉 연준이 2026년 하반기에 금리를 올린다 해도, 실제 충격이 오는 건 2027년 하반기쯤이라는 뜻입니다.

세 가지를 종합하면 이렇습니다.

1. 경제는 강하다 침체 신호 無
2. 인플레는 리스크다 2.4% → 3.8%, 연준 금리 인상을 부를 수 있음
3. 단 인상해도 충격은 1년 뒤다 그 사이 증시는 더 오를 수 있음

결론은 명확합니다. 지금은 2000보다 1996에 가깝습니다. 버블의 끝이 아니라 후반부 어딘가죠.

물론 직선으로 오르지는 않습니다. 2000년 고점 직전에도 10% 이상 조정이 여러 번 있었습니다. 6월 5일 반도체 급락 같은 조정은 앞으로도 계속 나올 수 있고요.

다만 큰 그림에서 추세는 아직 위쪽입니다.